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　　■核心观点：对于当前盛行的HALO交易，本质上是基于AI科技创造性破坏的终局思维定价。我们认为当前全球AI科自身正处于竞争与分化的发展阶段，对于AI科技-经济社会的范式影响仍处于“协同期”的黄金时代（参考卡洛塔佩雷斯《技术革命与金融资本》），此时采取终局思维定价或将使得资产价值与基本面脱钩，用情绪和故事替代现金流折现。所谓“HALO”交易在A股已经创出历史新高，而背后更加务实理性的解读并非来自AI科技创造性破坏，而是涨价所带来的影响，来自于PPI的企稳回升导致科技/顺周期的分化受到约束，使得当前涨价品种获得更多超额收益空间，这意味着面向2026年一定要“再均衡”，延续2025年“一边倒向科技”的做法是不合时宜的，组合管理的作用更为突出。同时，由于PPI企稳回升更多来自受地缘政治与美元偏弱带动的全球定价资源品涨价，缺乏国内外经济周期共振向上的持续支持，其价格处于高位之后内生存在较动性，很难使得顺周期相较科技获得压倒性优势，因此“新旧共舞”将是最重要的结构配置底色。我们反复强调当前新旧共舞核心就是四大金刚：资源品有色+周期品化工+AI应用和电力设备+出海机械，过程胜负手在于中期把握“四个再均衡”。

　　■内外需求共振，开启国产算力历史窗口国产算力。需求侧呈现多维度共振：海外云厂商资本开支已进入新一轮上行周期，其算力迭代节奏同步牵引全球设备需求，为我国云计算投资提供周期性机遇；美国对华芯片管制不断升级，从硬件延伸至软件、人才乃至云服务，形成全链条封锁，反而倒逼国内形成以“自主可控”为核心的政策与产业共识；中国自上而下全面布局，以“东数西算”国家工程为牵引，结合地方“算力券”“模型券”等创新激励，构建起覆盖战略规划、基础设施建设与场景开放的完整政策体系；同时，以DeepSeek-V2为代表的轻量化模型技术取得突破，通过稀疏混合专家架构（MoE）等创新，在保持高性能的同时大幅降低训练与推理的算力负担，为国产芯片切入主流AI应用扫清了关键的性能门槛。

　　■自主技术突破，夯实国产算力供给底座。面对强劲的需求牵引，国产算力供给侧在技术攻坚与生态构建上取得系列实质性突破。在硬件层面，国内先进制程在持续追赶的同时，以Chiplet（芯粒）技术路径实现“制程混搭”，将计算核心与I/O等模块解耦，有效扬长避短，兼顾了性能、良率与成本，支撑了高端AI芯片的规模化落地。国产AI芯片如华为昇腾、寒武纪、海光信息等，在GPGPU与ASIC双架构路线上持续迭代，单卡算力、内存带宽及能效比快速提升，并通过MetaXLink、MLU-Link等自研互联技术构建了从千卡到万卡级的高效集群能力。软件生态破局三路并行：既通过兼容层快速适配现有CUDA生态以降低迁移门槛，也坚持研发自主软件栈以释放硬件潜力，更以开源开放模式构建长期独立的生态体系。在系统集成层面，以华为CloudMatrix、昆仑芯超节点为代表的“超节点”技术，通过硬件重构、统一内存池及智能调度，实现了算力效率与能源利用率的数量级提升，为千亿参数大模型训练与高并发推理提供了坚实的系统级底座。

　　■国产算力生态价值兑现，迎接战略机遇。在外部压力与内生需求的双轮驱动下，国产算力产业已从早期的单点突破，迈入以“自主技术体系、全栈生态能力、商业闭环验证”为特征的新阶段。产业链上下游的协同效应日益凸显，国产算力正从“可用”的替代选项，加速转变为“好用”的主流方案。展望2026年，伴随国内云厂商资本开支进入上行通道、轻量化模型广泛应用以及国产算力生态持续成熟，国产算力基础设施有望在政务、金融、互联网及智能制造等关键行业实现规模化部署与价值兑现，迎来从技术自立到产业引领的战略机遇期。

　　■存储进入超级周期，下游需求快速增长与国产替代共振：存储涨价、缺货等积极信号共振推动存储行业景气度持续上行，同时得益于AI驱动企业级存储需求快速增长，存储进入超级周期，在此背景下，我国存储模组厂商紧抓企业级存储国产化机遇，及海外原厂退出国内嵌入式存储窗口，市场份额有望大幅提升。1）需求驱动存储进入超级周期：随着AI模型的发展重心从训练主导转向推理，推理方式的转变，让token消耗大幅增加，AI存储需求也随之增长，同时AI产品、用户规模、单次对话所需的token数量以及多模态大模型的迭代，进一步加剧了AI存储需求的增长，存储需求从量变到质变，进入超级周期。2）国产替代加速：美光已经退出全球移动NAND市场，佰维存储有望凭借研发封测一体化优势在移动NAND领域占据更高份额。另外，随着企业级存储在数据中心、服务器等领域的需求增长，以及信息安全因素考虑，企业级存储国产化率有望迎来快速提升。

　　■先进封装协同驱动成长，打开第二增长曲线：公司深耕先进封测并与存储业务协同演进，依托封测技术迭代和扩产布局，未来成长动能持续释放：1）行业景气上行：全球先进封装市场预计由2023年的468亿美元增至2028年的786亿美元，年复合增速达10.9%，中国市场年复合增速达19.4%，渗透率加速提升；2）需求持续升级：AI、大数据、智能驾驶等新兴应用带来算力需求增长，带宽瓶颈凸显，先进封装在互联密度、延迟与散热性能上显著优于传统工艺，成为高算力核心突破口；3）公司已构建覆盖Bumping、Fan-in、Fan-out、RDL等晶圆级先进封装技术，两大产品线分别为可应用于先进存储芯片的FOMS系列，以及先进存算合封CMC系列，满足新时代对大容量存储和存算合封的需求，主要适用于AI端侧、AI边缘领域。4）扩产驱动成长：惠州产能由30万片/年增至60万片/年，并布局东莞松山湖25.55万片/年晶圆级项目。

　　■破碎筛分设备国内领军企业，新业务布局驱动长期修复：公司为破碎筛分设备国内领军企业，并分别于2023及2026年开始布局新能源电池回收及海外矿山业务。经营情况方面，目前公司主要产品及收入来源为破碎筛选单机及生产线年前三季度，受行业需求下行影响，公司实现营业收入4.69亿元，同比-9.90%；归母净利润0.52亿元，同比-42.62%。2025年前三季度，公司资产负债率为35.53%，期间费用率稳中有降，盈利能力保持稳定。随着房地产弱复苏及矿山需求回升，叠加公司矿山运营、资源再生等新业务逐步落地，营收及净利润有望迎来修复，后续若哈萨克斯坦铅银矿收购完成，将进一步完善全产业链布局，打开长期增长空间。

　　■破碎筛分行业存在结构性支撑，电池回收行业展现高景气度：破碎筛分设备是矿山机械与砂石机械中的核心设备，砂石骨料行业是其最大下游市场，约占65.05%。2023年后，砂石市场出现供大于求的格局，抑制了石矿企业对破碎筛分设备的采购需求，但国内矿山建设成强劲增长态势，2025年固定投资月同比增速均保持在40%以上，为破碎筛分设备提供了结构性支撑。此外，公司海外占比逐渐提升，有望为公司破碎筛分业务提供新增量。在新能源电池回收行业，2027 年后，大批新能源汽车电池将逐步进入质保到期阶段，废旧动力电池退役量有望迎来快速增长，2025-2031年大陆动力电池累计退役量年均复合增长率约为52.95%，市场前景广阔；政策上，多项政策连续出台推动行业向规范化、集约化方向发展，公司新建动力电池回收产线有望因此受益。

　　■收购海外高品位铅银资源，构建设备生产到矿山开采全流程布局：公司拟收购哈萨克斯坦Alaigyr高品位铅银矿，铅金属总品位5.4%、探明可采储量74.85万吨，银金属总品位26.1克/吨、探明可采储量362.6吨，预计2026年上半年完成交割复产、2027年实现业绩贡献，此次收购有望助力公司构筑从矿山设备生产到矿山开采全流程布局。目前我国铅行业供需相对平衡，价格保持相对稳定；白银行业则受到需求端汽车电动化、光伏电池技术迭代及太空光伏新增量呈现高景气态势，长期空间广阔。

　　■聚焦“三电”主业，成功“瘦身”盈利能力迎来修复。公司深耕电气行业20余年，是我国电工行业综合技术优势和产品配套能力最强的企业之一，在我国大型国防装备、电工成套装备、风力发电机等装备的开发应用起主导作用。2019-2020年公司陆续退出外贸和风电整机等业务，聚焦电机+电控+电磁（三电）主业，公司收入自2021年40亿元增长至2024年47亿元，归母净利润自2021年0.79亿元增长至2024年2.49亿元，盈利能力实现修复。